Не включается в состав доходов бюджета погашение кредитов по проекту чистый дисконтированный доход
Обновлено: 28.04.2024
1.1. Настоящий Порядок разработан на основании требований, определенных "Программой реформирования муниципальных финансов г. Дзержинска на 2006-2008 годы", утвержденной постановлением Городской Думы от 30.08.2006 года N 109, в соответствии с Положением об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных ресурсов бюджета развития Российской Федерации, утвержденным Постановлением Правительства Российской Федерации от 22 ноября 1997 г. N 1470, Методическими рекомендациями по оценке инвестиционных проектов, утвержденными Министерством экономики РФ, Государственным комитетом РФ по строительной, архитектурной и жилищной политике 21.06.1999 N ВК 477, постановлением Городской Думы от 31 октября 2002 г. N 343 "Об утверждении Положения о муниципальной поддержке инвестиционной деятельности на территории г. Дзержинска".
1.2. Настоящий порядок предназначен для оценки эффективности инвестиционных проектов, планируемых к реализации (реализующихся) за счет бюджетных средств или претендующих на муниципальную поддержку.
1.3. Порядок используется в целях подготовки управленческих решений Администрации города о возможности и целесообразности финансирования из городского бюджета или оказания муниципальной поддержки городским округом город Дзержинск в реализации инвестиционного проекта на предпроектной стадии и/или в процессе его реализации.
1.4. В целях настоящего Порядка используются следующие понятия и термины:
- эффективность проекта - эффективность технико-экономических и организационных решений, предусмотренных проектом;
- экономическая эффективность - экономическая целесообразность реализации рассматриваемого инвестиционного проекта, обоснование принципиально правильного выбора направления вложения средств;
- бюджетная эффективность инвестиционного проекта - влияние результатов осуществляемого инвестиционного проекта на доходы и расходы бюджета городского округа город Дзержинск.
- социальная эффективность инвестиционного проекта - наличие положительных социальных эффектов для городского округа город Дзержинск, которое должно быть подтверждено расчетами и выражаться в количественных и качественных показателях, характеризующих величину положительного социального эффекта.
2. Основными принципами оценки экономической, бюджетной и социальной эффективности инвестиционных проектов являются:
- моделирование денежных потоков, включающих все связанные с осуществлением инвестиционного проекта денежные поступления и расходы;
- принцип положительности и максимума эффекта от реализации инвестиционного проекта;
- анализ показателей, относящихся только к реализации инвестиционного проекта, а не хозяйственной деятельности предприятия в целом;
- учет влияния инфляции, рисков и времени;
- многоэтапность оценки инвестиционных проектов.
3. Основой для оценки эффективности инвестиционных проектов является бизнес-план, представляемый в составе инвестиционного проекта.
4. Общая схема оценки эффективности (см. Приложение 1. Концептуальная схема проведения оценки эффективности инвестиционных проектов).
4.1. Инвестиционные проекты проходят оценку эффективности в три этапа. На первом этапе проводится оценка экономической эффективности инвестиционного проекта в целом. Результатом первичной оценки являются выводы о целесообразности реализации и общественной значимости инвестиционного проекта. Общественно значимыми считаются региональные, народнохозяйственные и глобальные проекты, которые могут претендовать на статус приоритетных инвестиционных проектов города Дзержинска.
4.2. На втором этапе оценки проводится экспертиза бюджетной и социальной эффективности инвестиционного проекта. По итогам первых двух этапов готовится заключение о возможности и целесообразности финансирования или оказания муниципальной поддержки городским округом город Дзержинск в реализации инвестиционного проекта.
4.3. На третьем этапе (в ходе реализации инвестиционного проекта) ежеквартально проводится оценка экономической, бюджетной и социальной эффективности инвестиционного проекта по представлению инвестором отчета о ходе реализации инвестиционного проекта согласно таблицам приложений 2-4.
5. Оценка экономической эффективности инвестиционного проекта.
5.1. Экономическая эффективность отражает эффективность инвестиционного проекта в целом и оценивается с позиций макроэкономического анализа, направленного на выявление роста объема отгруженной продукции, и микроэкономического анализа (экономической устойчивости проекта). Показатели экономической эффективности инвестиционного проекта. Показатели экономической эффективности рассчитываются по данным таблиц 2.1 - 2.8 приложения 2.
5.2. Экономическая эффективность инвестиционного проекта оценивается в течение расчетного периода, охватывающего временной интервал от начала проекта (даты начала вложения средств в реализацию проекта) до истечения срока его окупаемости.
5.3. Расчетный период разбивается на шаги - отрезки времени, в пределах которых производится расчет данных, используемых для оценки финансовых показателей (месяцы, кварталы, годы).
5.4. Бизнес-план проекта должен содержать расчеты денежных потоков, связанных с реализацией проекта.
5.5. В качестве основных показателей, используемых для расчетов экономической эффективности инвестиционных проектов, применяются:
- чистый дисконтированный доход;
- срок окупаемости проекта;
- индексы доходности инвестиций.
Чистым доходом называется накопленный эффект (сальдо денежного потока) за расчетный период.
Чистый дисконтированный доход (ЧДД) - накопленный дисконтированный эффект за расчетный период, определяемый с учетом приведения разновременных (относящихся к разным шагам расчета) значений к их значению на момент начала проекта.
t - шаг расчета, отрезок, в пределах которого производится агрегирование данных, используемых для оценки финансовых показателей. Шаги формируют расчетный период и определяются номерами (0, 1, 2. n);
T - период расчета, соответствующий сроку реализации инвестиционного проекта;
Коэффициент дисконтирования АЛЬФАt(E) рассчитывается по формуле:
Норма дисконта (Е) отражает эффективность участия в проекте предприятий и выбирается самими участниками. Она представляет собой норму приращения капитала, приемлемую для инвестора норму дохода.
Чистый доход и чистый дисконтированный доход характеризуют превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами для данного проекта соответственно без учета и с учетом неравноценности эффектов (а также затрат, результатов), относящихся к различным моментам времени.
Для признания проекта эффективным необходимо, чтобы чистый дисконтированный доход проекта был положительным.
Срок окупаемости проекта представляет собой период времени с начала финансирования проекта до момента, когда разность между накопленной суммой чистой прибыли с амортизационными отчислениями и объемом инвестиционных затрат приобретет положительное значение.
Индексы доходности характеризуют относительную "отдачу проекта" на вложенные в него средства. К ним относятся:
индекс доходности инвестиций - отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности;
индекс доходности дисконтированных инвестиций - отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине дисконтированной суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности.
Rt - результаты, достигаемые на t-м шаге расчета (реализации инвестиционного проекта);
Зt - затраты, осуществляемые на том же шаге;
E - норма дисконта.
Близость индекса доходности дисконтированных инвестиций к единице может свидетельствовать о невысокой устойчивости проекта к возможным колебаниям доходов и расходов. Индексы доходности инвестиций и дисконтированных инвестиций также должны быть больше единицы.
6. Оценка бюджетной эффективности инвестиционного проекта (см. Приложение 3. Показатели бюджетной эффективности инвестиционных проектов).
6.1. В качестве основного показателя бюджетной эффективности принимается бюджетный эффект за определенный период времени, который выражается в увеличении бюджетных доходов и/или снижении бюджетных расходов в результате реализации инвестиционного проекта;
6.2 Показатели бюджетной эффективности инвестиционного проекта рассчитываются на основании следующего определения потока бюджетных средств:
а) к притокам бюджетных средств для расчета бюджетной эффективности инвестиционного проекта относятся:
- поступления от уплаты налогов, пошлин и сборов, установленных законодательством;
- доходы от конкурсов и тендеров на строительство и эксплуатацию объектов, предусмотренных проектом;
- платежи в погашение налоговых кредитов;
б) к оттокам бюджетных средств для расчета бюджетной эффективности инвестиционного проекта относятся:
- предоставление инвестиционного налогового кредита;
- предоставление бюджетных средств на безвозмездной основе;
6.3. При расчете бюджетной эффективности инвестиционного проекта также учитываются:
- налоговые льготы, отражающиеся в уменьшении поступлений от налогов и сборов;
6.4. При оценке бюджетной эффективности инвестиционного проекта учитываются также изменения доходов и расходов бюджетных средств, обусловленные влиянием инвестиционного проекта на сторонние организации и население, если проект оказывает на них влияние, в том числе выплаты выходных пособий лицам, увольняемым в связи с сокращением штата работников вследствие реализации инвестиционного проекта.
Приведенный перечень притоков и оттоков бюджетных средств не является исчерпывающим.
6.5. Основным показателем бюджетной эффективности инвестиционного проекта является чистый дисконтированный доход бюджета, который определяется как разница между притоками и оттоками бюджетных средств с учетом дисконтирования. Бюджетная эффективность реализации инвестиционного проекта рассчитывается как чистый дисконтированный доход по следующей формуле:
где Т - суммарная продолжительность жизненного цикла проекта, включая строительство объекта и эксплуатацию основного технологического оборудования;
Р - ежегодная разность выплат и поступлений в бюджет;
t - годы реализации проекта (t = 1, 2, 3 . );
E - коэффициент дисконтирования.
Инвестиционный проект, обеспечивающий чистый дисконтированный доход бюджета городского округа город Дзержинск, относится к бюджетно эффективному.
6.6. При оттоках бюджетных средств должен определяться индекс доходности дисконтированных инвестиций бюджета как отношение чистого дисконтированного дохода бюджета к величине дисконтированных инвестиций за счет средств городского округа город Дзержинск.
6.7. Поправка на риск проекта определяется по данным следующей таблицы:
Пример цели проекта
вложения при интенсификации производства на базе освоенной техники
увеличение объема продаж существующей продукции
производство и продвижение на рынок нового продукта
вложения в исследования и инновации
Коэффициент дисконтирования (Е), учитывающий риски при реализации проектов, определяется по формуле:
6.8. В случае предоставления муниципальных гарантий для анализа и отбора инвестиционных проектов наряду с чистым дисконтированным доходом бюджета должен определяться также индекс доходности гарантий как отношение чистого дисконтированного дохода бюджета к величине гарантий.
7. Оценка социальной эффективности инвестиционного проекта.
7.1. Социальная эффективность инвестиционного проекта оценивается в количественных показателях и определяется прежде всего соответствием целей инвестиционного проекта прогнозу социально-экономического развития городского округа город Дзержинск.
7.2. Для оценки социальной эффективности инвестиционного проекта в зависимости от его особенностей применяются следующие показатели:
- создание новых рабочих мест преимущественно в реальном секторе экономики;
- уровень заработной платы, соответствующий среднестатистическому уровню заработной платы по городскому округу город Дзержинск;
- улучшение условий труда;
- сохранение и развитие научно-технического потенциала;
- повышение профессиональной квалификации работников;
- медицинское обслуживание работников;
- улучшение экологической ситуации, применение технологий, обеспечивающих минимальное негативное воздействие на окружающую среду;
- улучшение городской инфраструктуры.
Инвестиционный проект, обеспечивающий выполнение более половины перечисленных в настоящем пункте показателей, относится к социально эффективному (см. Приложение 4. Оценочная таблица социальной эффективности инвестиционных проектов).
8. Основания для досрочного прекращения муниципальной поддержки, финансирования из городского бюджета или изменения инвестиционного проекта
8.1. Решение о досрочном прекращении муниципальной поддержки, финансирования из городского бюджета или изменения инвестиционного проекта принимается в случаях:
- нецелевого использования выделенных бюджетных средств;
- представления хозяйствующим субъектом, реализующим инвестиционный проект, недостоверных сведений о ходе инвестиционного проекта;
- нахождения хозяйствующего субъекта, реализующего инвестиционный проект, в процедуре банкротства или ликвидации;
- допущении хозяйствующим субъектом неуплаты налогов, сборов в федеральный, областной и/или местный бюджеты более двух раз в период реализации инвестиционного проекта;
- несоблюдения хозяйствующим субъектом своих обязательств по реализации инвестиционного проекта;
- реализация инвестиционного проекта идет с отклонением более 30 % от его параметров, включая показатели экономического, бюджетного и социального эффекта, на основе оценки которых принималось решение об оказании бюджетной поддержки при реализации проекта.
Начальник управления инвестиционной политики,
внешнеэкономических и межрегиональных связей
Откройте актуальную версию документа прямо сейчас или получите полный доступ к системе ГАРАНТ на 3 дня бесплатно!
Если вы являетесь пользователем интернет-версии системы ГАРАНТ, вы можете открыть этот документ прямо сейчас или запросить по Горячей линии в системе.
Чистый дисконтированный доход — показатель, позволяющий оценить инвестиционную привлекательность проекта. Основываясь на величине чистого дисконтированного дохода, инвестор может понять, насколько обоснованными являются его первоначальные капиталовложения с учетом запланированного уровня доходности проекта, не дожидаясь его завершения.
Чистый дисконтированный доход: формула
В общем порядке величина чистого дисконтированного дохода определяется как сумма всех дисконтированных значений потоков будущих платежей, приведенных к сегодняшнему дню, и определяется следующим образом:
NPV = – IC + Ʃ CFt/ (1 + r)ᵗ,
NPV — величина чистого дисконтированного дохода;
IC — первоначальные инвестиции;
CFt — потоки денежных средств в конкретный период срока окупаемости проекта, которые представляют собой суммы притоков и оттоков денежных средств в каждом конкретном периоде t (t = 1. n);
r — ставка дисконтирования.
В зависимости от значения данного показателя инвестор оценивает привлекательность проекта. В случае, если:
1. NPV > 0, то инвестиционный проект выгоден, инвестор получит прибыль;
2. NPV = 0, то проект не принесет ни прибыли, ни убытка;
Также для анализа инвестиционной привлекательности проекта инвесты изучают чистый денежный поток предприятия. Существует 2 метода определения величины чистого денежного потока: прямой и косвенный.
Денежный поток рассчитывается по специальной формуле, которую можно найти в материале от КонсультантПлюс. Если у вас нет доступа к системе К+, получите пробный онлайн-доступ бесплатно.
Учет инфляции при расчете чистого дисконтированного дохода
В связи с тем, что в некоторых ситуациях инфляционные колебания невозможно нивелировать на практике, возникает вопрос о том, каким образом отразить влияние инфляции на показатель чистого дисконтированного дохода. Наиболее распространенным решением данной проблемы является корректировка дисконта на прогнозируемый уровень инфляции.
При этом процентная ставка будет рассчитываться следующим образом:
R — дисконтная ставка с учетом инфляции;
J — уровень инфляции.
Таким образом, чем выше уровень инфляции, прогнозируемый на время реализации проекта, тем ниже должна быть доходность проекта, чтобы после дисконтирования проект не стал убыточным.
Чистый дисконтированный доход: пример расчета
Предположим, что инвестор хочет модернизировать систему автоматизации производственного процесса. Предполагается, что сумма затрат на перевооружение конвейера составит 50 000,00 руб. При этом планируется увеличение объемов производства за счет нового оборудования, как следствие — увеличение объемов продаж в течение ближайших 5 лет. Приток денежных средств за 1-й год составит 45 000,00 руб., за 2-й год — 40 000,00 руб., за 3-й год — 35 000,00 руб., за 4-й год — 30 000,00 руб., за 5-й год — 25 000,00 руб. Необходимая норма прибыли — 10%. Расчет приведенной стоимости проекта представлен в таблице.
Данная статья посвящена расчетам основных показателей эффективности инвестиционных проектов, рассчитываемых с учетом фактора времени, а также вопросам, возникающим при расчете показателей. Статья ориентирована на специалистов финансово-экономических служб, перед которыми, может быть впервые, стоит задача оценки инвестиционного проекта, с целью предоставления результатов владельцу компании, привлечения сторонних инвесторов, либо кредиторов.
Для оценки инвестиционных проектов используется две группы показателей: показатели, рассчитываемые без учета фактора времени и показатели, рассчитываемые с учетом фактора времени.
Первая группа показателей более проста в расчете, но она не учитывает того, что сегодняшние и завтрашние деньги для инвестора стоят по-разному, то есть расчеты этих показателей осуществляются без приведения денежных потоков к единому моменту времени.
Вторая группа показателей, о которых и пойдет речь в статье, в отличие от показателей первой группы учитывают разную стоимость денег в разные моменты времени (теория временной стоимости денег). Эти показатели являются более интересными для владельцев, инвесторов и банков, так как более корректно отражают эффективность проекта (не завышают ее, как показатели первой группы), то есть являются более надежным (лучшим) гарантом успешности проекта. Суть их расчета заключается в приведении будущих денежных потоков (стоимости денег) к «сегодняшнему» дню, вернее, к моменту начала инвестиций в проект (предполагается, что инвестиции будут осуществлены в этом году). Приведение денежных потоков называется дисконтированием, суть которого состоит в том, что нам «сегодня» нужно принять решение о том, следует ли инвестировать средства в проект, либо стоит проблема выбора более эффективного проекта из нескольких, для этого необходимо знать: насколько выгоден, либо не выгоден проект; либо какой проект более эффективен (выгоден)? Для этого мы составляем бизнес-план – моделируем деятельность на несколько лет вперед, чтобы рассчитать эффективность, а моделируем, исходя из «сегодняшних» цен, расходов, предполагаемых доходов (а соответственно, исходя из «сегодняшних» платежей и поступлений). Следовало бы еще учесть альтернативные безрисковые вложения, которые могли бы принести нам определенный доход наверняка, риски неблагополучного исхода проекта, требуемую норму доходности от вложенного капитала. Предполагается, что как раз дисконтирование планируемых денежных потоков и приводит их к текущему моменту с учетом инфляции, безрисковых вложений, рисков конкретного проекта, либо требуемой нормы доходности от вложенного капитала в зависимости от выбранного подхода к определению ставки дисконтирования, используемой при дисконтировании денежных потоков. Результаты дисконтирования и оценки эффективности проекта во многом зависят от ставки дисконтирования, которая в свою очередь зависит от метода ее определения (расчета).
Выбор варианта определения (расчета) ставки дисконтирования - это отдельная большая тема, не раз описанная в различных источниках – Интернет, учебниках, книгах, в профильных журналах. Поэтому не будем останавливаться на ней подробно, отмечу только, что существует несколько подходов к определению ставки дисконтирования, такие как:
- Определение стоимости собственного капитала (модель оценки долгосрочных активов CAMP);
- Средневзвешенной стоимости капитала (WACC);
- Кумулятивного построения – наиболее часто используемый подход, основанный на экспертной оценке рисков.
- NPV – чистый дисконтированный доход (чистая приведенная стоимость проекта);
- IRR – внутренняя норма доходности (прибыли/ рентабельности) инвестиций;
- DPBP - дисконтированный срок окупаемости инвестиций
Расчет показателей осуществляется на основе данных из плана движения денежных средств инвестиционного проекта, который в свою очередь строится на основе плана доходов и расходов проекта и графика поступлений и платежей. Таким образом, важно, чтобы первоначальная информация для моделирования деятельности в пределах горизонта планирования (рассматриваемого срока проекта), а также сами планы движения денежных средств, доходов и расходов были как можно более проработанными, точными и корректными, в целях минимизации погрешности результатов расчетов и рисков проекта. Здесь возникает вопрос: а учитывать ли инфляцию при моделировании деятельности и как это сделать? Существует два способа учета инфляции в расчетах:
- Дефлирование денежных потоков до осуществления дисконтирования, то есть путем моделирования денежных потоков с учетом инфляции по периодам проекта, например, с поправкой сумм на инфляционный коэффициент;
- Учет инфляционной составляющей при расчете ставки дисконтирования
Часто возникает вопрос: а что же такое срок проекта (горизонт планирования/ исследования проекта) и как его определить, ведь чем больший срок мы рассматриваем, тем больше значение основного показателя эффективности проекта (NPV)? Теоретически, период планирования проекта должен быть равен жизненному циклу проекта, то есть интервалу времени от момента его появления (начала инвестиций) до его ликвидации/ полного износа. Но представьте, если рассматривается проект, жизненный цикл которого более 10 лет. Это значит, что мы должны моделировать деятельность на более 10 лет вперед? Это довольно сложно в сегодняшних условиях экономики. Поэтому следует моделировать деятельность на срок, позволяющий более точно и уверенно спланировать потоки денежных средств, доходы и расходы проекта (несколько лет), но срок должен быть не менее простого срока окупаемости проекта, чтоб была возможность просчитать дисконтированный срок окупаемости проекта. Если рассматривается проект со 100% кредитным финансированием, рекомендуется рассматривать срок проекта равный сроку погашения кредита (количество лет). Срок планирования можно понять непосредственно в процессе моделирования – формирования плана движения денежных средств. Однако, распространенная ошибка при оценке инвестиционных проектов, когда планируемый срок меньше жизненного цикла проекта и в расчетах показателей не учитывается остаточная/ ликвидационная стоимость проекта, что значительно может уменьшить значение показателей эффективности. Остаточную/ ликвидационную стоимость проекта необходимо учитывать при расчетах с целью их корректности.
Период проекта – обычно, это год, так как традиционная формула дисконтирования подразумевает дисконтирование денежных потоков по годам, таким образом, в случае, когда период проекта не год, потребуется корректировка формулы дисконтирования, либо сама ставка дисконтирования должна отражать не годовую, а месячную разницу стоимости денег.
Теперь перейдем непосредственно к показателям эффективности инвестиционного проекта, рассчитываемым с учетом фактора времени. Для наглядности, методику расчетов рассмотрим на примере. В качестве примера возьмем проект строительства нежилого объекта недвижимости под 100% привлеченных средств (кредитная линия). Планируется получение дохода от продажи и сдачи в аренду площадей данного объекта недвижимости.
В таблице 1 представлен смоделированный план движения денежных средств по данному проекту. Рассматриваемый срок проекта – 7 лет, в который более точно можно спланировать доходы и расходы и, который больше простого срока окупаемости проекта. В 7-ом году проекта отражен предполагаемый ликвидационный денежный поток (остаточная стоимость объекта за вычетом налога на прибыль) со знаком «+» от моделируемой продажи объекта недвижимости в конце рассматриваемого срока проекта.
Ставка дисконтирования — это эталонная величина, выраженная в процентах, применяемая для сравнительной оценки эффективности инвестиций.
Например, вам нужно выбрать: положить деньги в банк со ставкой депозита 12% сроком на пять лет с ежегодной выплатой процента или купить облигации с погашением через девять лет с купоном 8,5%, выплачиваемым дважды в год и с текущей ценой 91% от номинала. Как вы будете выбирать, да еще учитывая, что уровень инфляции составляет около 8%?
Для решения этих задач используется прием, который называют дисконтированием. С помощью дисконтирования можно сопоставить будущие денежные потоки и выбрать из нескольких вариантов инвестиций самый выгодный. А ставка дисконтирования — это ключевой элемент, используемый в приеме дисконтирования.
Правильный расчет ставки дисконтирования позволит вам:
- оценить эффективность инвестиций относительно надежных вкладов;
- сравнить варианты инвестиций с разной длительностью вложения;
- сравнивать доходность вложений инструментов с разной степенью риска.
Ставка дисконтирования зависит от множества факторов: уровень инфляции, доступные для инвестора варианты вложений, риск вложений, стоимость вашего капитала и др. Но далеко не все внешние факторы можно достоверно учесть в ставке.
Как появилась ставка дисконтирования
Первоначально ставка дисконтирования применялась при учете векселей. Принимая к оплате вексель, банкиры знали сумму, которую они получат, когда предъявят вексель к погашению. Но чтобы им самим заработать, банкиры выплачивали предъявителю деньги со скидкой — дисконтом. А процентная ставка, в которой измерялся их доход, называлась учетной ставкой, или ставкой дисконтирования (discount rate). Сумма, которая выплачивалась предъявителю векселя, рассчитывалась как раз с помощью дисконтирования — зная, сколько он получит в будущем и учитывая текущий уровень процентных ставок, банкир определял текущую стоимость денег.
Этот прием оказался настолько универсальным и полезным, что стал широко применяться при оценке и сравнении эффективности вложений в разные инструменты или проекты. При дисконтировании инвестор, как и банкир при учете векселей, пересчитывает стоимость денег, которые он получит в будущем, причем в совершенно разные сроки, на текущую стоимость. Он как бы проецирует стоимость денег из будущего на плоскость настоящего времени. А центральным звеном расчетов выступает ставка дисконтирования.
Как рассчитать ставку дисконтирования
При расчете ставки дисконтирования очень важно определить ставку, которая позволит максимально корректно привести будущую стоимость доходов и расходов к текущей. Для этого нужно учитывать и общий уровень процентных ставок, и факторы риска вложений в отдельные инструменты.
При расчете ставки дисконтирования нужно учесть два основных вида факторов:
- Уровень безрисковых ставок.
- Премии за риск.
Безрисковые ставки — это процентные ставки инструментов с минимальным для инвестора уровнем риска. Обычно такими инструментами являются облигации центрального правительства — ОФЗ в России, US Treasuries в США и т. п. Также в качестве безрисковых ставок могут учитываться ставки по депозитам системообразующих банков. Иногда как безрисковая ставка может рассматриваться ключевая ставка центральных банков.
Уровень безрисковых ставок является фундаментальным — он определяет минимальный уровень всех ставок дисконтирования.
Премии за риск — это надбавки к уровню безрисковых ставок, которые стоит учитывать при вложении в отдельные инструменты или проекты. Это могут быть общие факторы — уровень инфляции, надбавка за страновой риск; факторы, учитывающие риск вложения в отдельные инструменты, — надбавка за отраслевой риск, надбавка за индивидуальный риск (зависит от надежности эмитента, инструмента или проекта).
Учет премий за риск позволит более точно настроить инструмент дисконтирования, чтобы избежать ошибок в сравнении разных инвестиций.
При расчете ставки дисконтирования используются различные способы и методы, которые можно объединить в такие основные группы:
- интуитивные методы;
- модели на основе премий за риск;
- аналитические модели.
Интуитивные методы
В эту группу включается:
- собственно интуитивный метод.
- экспертный метод.
Интуитивный метод — это способ определения ставки дисконтирования на основе субъективного видения инвестора. Проще говоря, когда инвестор прикидывает ставку дисконтирования практически на глазок. Например, он рассуждает так: «Я могу положить деньги на депозит в надежном банке под 12–15%. Тогда эффективность других вложений я буду сравнивать с таким уровнем ставок».
Экспертный метод — это, по сути, тот же интуитивный метод, только итоговая величина ставки дисконтирования выводится как совокупный консенсус нескольких экспертов с тем или иным уровнем обоснованности их мнений.
Модели на основе премий за риск
К моделям на основе премий за риск относятся, например, такие модели, как:
- модель кумулятивного построения;
- модель капитальных активов CAPM.
Общим для этих моделей является то, что ставка дисконтирования выводится как сумма безрисковой ставки и премий за риск.
Модели кумулятивного построения — это метод определения ставки дисконтирования, при котором к безрисковой процентной ставке прибавляются все премии за риск, которые можно определить для конкретного инструмента.
Формула расчета ставки дисконтирования кумулятивным способом выглядит так:
где r 0 — безрисковая ставка,
r 1 , r 2 , r n — все премии за риск для оцениваемого инструмента.
Модель капитальных активов CAPM (Capital Asset Pricing Model, модель оценки капитальных активов) — это метод определения ставки дисконтирования для сравнительной оценки эффективности вложений в акции, при котором к безрисковой процентной ставке прибавляется премия за риск по отдельному инструменту с учетом его β-коэффициента.
β-коэффициент (бета-коэффициент) — это мера рыночного риска акции, которая показывает изменчивость доходности акции к доходности на рынке в среднем. β-коэффициент численно показывает, на сколько процентов изменяется цена акции бумаги при росте или снижении индекса на 1%. Положительный коэффициент говорит о том, что акция двигается в одном направлении с рынком, а отрицательный коэффициент означает, что акция двигается в противоположную от общего направления рынка сторону.
β-коэффициенты рассчитываются и публикуются и аналитиками, и торговыми площадками, например Московской биржей.
Формула расчета ставки дисконтирования по CAPM выглядит так:
где r 0 — безрисковая ставка,
r f — средняя доходность фондового рынка (биржевого индекса).
Аналитические методы
Аналитические методы — способы расчета ставки дисконтирования с применением элементов финансового анализа. Среди аналитических методов можно выделить:
WACC — это средневзвешенная стоимость капитала (Weighted Average Cost of Capital). WACC используется компаниями для сравнительной оценки эффективности инвестиционных проектов.
Как правило, у компании есть два вида используемого капитала — собственный и заемный. Собственный капитал равен сумме средств, принадлежащих самой компании или причитающихся ее акционерам. Заемный капитал — это средства, привлеченные компанией извне (кредиты и займы). Заемный капитал достается компании не бесплатно — по кредитам и займам она должна платить проценты.
В случае когда у компании или у инвестора только заемные деньги, то для них самым главным становится то, чтобы инвестиционные проекты приносили больше, чем приходится платить по кредиту. В этом случае при оценке инвестиционных проектов в качестве ставки дисконтирования можно использовать ставку по кредиту, скорректированную на ставку налога на прибыль.
Но когда у компании есть и собственный, и заемный капитал, то ставка дисконтирования по модели WACC считается следующим образом:
где r e — стоимость собственного капитала,
S e — доля собственного капитала,
r d — стоимость заемного капитала,
S d — доля заемного капитала,
t — ставка налога на прибыль.
Стоимость заемного капитала r d — это средневзвешенный процент по имеющимся займам и кредитам.
Стоимость собственного капитала r e может определяться либо методом CAPM, описанным выше, либо другим способом — например, с помощью модели Гордона.
Модель Гордона для оценки стоимости собственного капитала компании предполагает, что за возможность использования собственного капитала компания платит дивидендами. Значит, стоимость собственного капитала определяется отношением суммы выплаченных дивидендов к сумме денег, привлеченных в ходе размещения акций.
В итоге формула, по которой рассчитывается стоимость собственного капитала по Гордону, выглядит так:
где DIV — это сумма годовых ожидаемых дивидендов на одну акцию;
P — цена размещения акций,
fc — затраты на эмиссию (в %),
g — темпы прироста дивидендов.
Мультипликативные методы — это способы расчета ставки дисконтирования на основе различных коэффициентов прироста и других коэффициентов предприятий.
Это может быть, например:
- расчет ставки на основе рентабельности капитала (ROE), когда за ставку дисконтирования принимают показатель ROE;
- расчет ставки на основе рентабельности активов (ROA), когда за ставку дисконтирования принимают показатель ROA;
- расчет ставки на основе рыночных мультипликаторов, когда за ставку дисконтирования принимают значение доходности как отношения прогнозного дохода к текущей рыночной стоимости компании. Например, прогнозное значение чистой прибыли на акцию (EPS) к рыночной стоимости акций или прогнозное значение денежного потока к капитализации
Как применяется ставка дисконтирования
Как мы писали вначале, ставка дисконтирования — это ключевой элемент, используемый в приеме дисконтирования.
Дисконтирование — это приведение будущей стоимости денежных потоков к стоимости в настоящее время по ставке дисконтирования.
Один из частых результатов дисконтирования — получение чистой текущей (приведенной) стоимости денег.
Чистая текущая стоимость (NPV, Net Present Value) — разница между всеми денежными притоками и оттоками, приведенными к текущему моменту времени по ставке дисконтирования. Эта величина показывает сумму денежных средств, которую инвестор ожидает получить от проекта, пересчитанную к настоящему времени.
Сравнив NPV разных по длительности инвестиционных вариантов, инвестор может выбрать наиболее доходный.
Узнайте о возможностях нашего Каталога в телеграм-канале «РБК Инвестиций»
Долговая ценная бумага, владелец которой имеет право получить от выпустившего облигацию лица, ее номинальную стоимость в оговоренный срок. Помимо этого облигация предполагает право владельца получать процент от ее номинальной стоимости либо иные имущественные права. Облигации являются эквивалентом займа и по своему принципу схожи с процессом кредитования. Выпускать облигации могут как государства, так и частные компании.
Совет директоров «Газпрома» примет решение о выплате дивидендов уже 26 мая. Опрошенные «РБК Инвестициями» эксперты ожидают положительного решения, однако считают, что компания может урезать возможные выплаты вдвое
Совет директоров «Газпрома» планирует обсудить вопрос о выплате дивидендов по итогам 2021 года на заседании 26 мая, сообщила компания 17 мая. Новость вызвала большой ажиотаж среди инвесторов, которые покупали акции газового гиганта в надежде на дивиденды. При этом их не смутила информация в СМИ о том, что «Газпром» не будет публиковать финансовую отчетность за первый квартал текущего года.
По итогам торгов 17 мая котировки «Газпрома» выросли на 5,98%, до ₽258,8 за акцию. В среду, 18 мая, акции компании продолжили дорожать — на 18:15 мск бумаги прибавляли 1,69% (₽263,18).
Несмотря на это, участники профильных телеграм-чатов и блогов спорят, выплатит ли «Газпром» дивиденды или нет, и если выплатит, то сколько. Корреспонденты «РБК Инвестиций» спросили, что думают об этом эксперты.
Каким будет размер дивидендов по акциям «Газпрома» за 2021 год
Текущая дивидендная политика предполагает выплату ₽52,5 на акцию, сообщил аналитик финансовой группы «Финам» Сергей Кауфман. Такую же оценку дали главный аналитик «Открытие Инвестиции » по нефтегазовому сектору Алексей Кокин и главный аналитик ПСБ Владимир Соловьев.
Эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Игорь Галактионов считает, что по разным расчетам выплаты могут составить от ₽46 до ₽52,5 на акцию. «Различие в прогнозах обусловлено разными подходами к корректировкам, которые применяет компания к прибыли при оценке дивидендной базы», — пояснил аналитик. В том же диапазоне находится прогноз директора департамента по работе с акциями УК «Система Капитал» Константина Асатурова. По текущим ценам это предполагает доходность 17–20%.
Дивидендная политика «Газпрома» предусматривает выплату акционерам до 50% чистой прибыли по МСФО по итогам 2021 года, скорректированной на неденежные статьи. Скорректированная чистая прибыль по итогу всего 2021 года, по оценке «Финама», составила ₽2,487 трлн.
Газовый гигант с 2014 года выплачивает дивиденды держателям своих бумаг ежегодно раз в год. По итогам 2020 года размер дивидендов составил ₽12,55 на акцию, или в сумме ₽297,1 млрд, а в 2019 году компания направила на дивиденды ₽360,8 млрд (₽15,24 на акцию). В 2018 году компания выплатила ₽16,61 на акцию, или всего ₽393,22 млрд.
«Мы, однако, не исключаем, что дивидендные выплаты будут сокращены в полтора-два раза с учетом текущей неопределенности в вопросе поставок газа Европу», — предупредил Асатуров. Эксперт оценивает вероятность такого сценария в 40%. Еще в 40% он оценивает вероятность выплаты дивиденда, исходя из 50% коэффициента выплаты от чистой прибыли, и в 20% — отсутствие дивидендов в принципе.
Алексей Кокин из «Открытие Инвестиций» уверен, что снижение коэффициента дивидендных выплат «не кажется логичным шагом»: «Мы не видим проблем с генерацией свободных денежных потоков для выплаты 50% прибыли по итогам 2021, 2022 и даже 2023 года».
Будет ли «Газпром» выплачивать дивиденды в 2022-м? За и против
«Я склоняюсь к тому, что «Газпром» все же выплатит дивиденды, хотя конкретно это дивидендное решение содержит, вероятно, наибольший уровень неопределенности на российском рынке», — отметил аналитик финансовой группы «Финам» Сергей Кауфман.
Факторы за:
Ключевые факторы в пользу выплаты дивидендов — это сильное финансовое положение компании и потребность государства в дивидендах «Газпрома», считают Сергей Кауфман и Константин Асатуров.
«У «Газпрома» соотношение чистого долга и EBITDA находится на уровне 0,7х; по итогам 2021 года на счетах находилось более ₽2 трлн, а первый квартал, вероятно, будет рекордным на фоне аномально высоких цен на газ», — заметил Сергей Кауфман в отношении показателей.
В среднем с начала года падение объемов экспорта газа в ЕС превышает 30%. Однако за это время средняя цена месячного контракта TTF выросла более чем в пять раз. Это позволяет рассчитывать на рост выручки и EBITDA в 2022 году на 49% и 57% соответственно, несмотря на падение объемов продаж в физическом выражении, прогнозирует "Открытие Research".
Георгий Ващенко из инвесткомпании «Фридом Финанс» уверен, что у «Газпрома» нет поводов отказываться от дивидендов. «Финансовое положение компании на высоте, экспорт в Европу (и другие страны) идет и оплачивается. Основные акционеры — в российской юрисдикции. А государство заинтересовано в том, чтобы получить дивиденды от компании», — говорит эксперт, в то же время отмечая, что дивиденды не превысят ₽25–28 на акцию.
Аналогичного мнения придерживается руководитель отдела инвестиционного консультирования инвесткомпании «Алор Брокер» Алексей Антонов. «Вряд ли государство как основной акционер «Газпрома» будет сильно заботиться об интересах иностранных держателей акций, которые не смогут вывести дивиденды на родину, и отложит решение о выплатах до конца года, — отметил он. — Однако нельзя исключить, что в нынешних условиях на дивиденды будет направлена лишь четверть прибыли».
Факторы против:
До 2022 года менеджмент «Газпрома» неоднократно подчеркивал, что приверженность дивидендной политике является приоритетом для компании, обратил внимание эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Игорь Галактионов
«Но условия изменились, и на первый план может выйти строительство инфраструктуры по перенаправлению поставок на Восток. Рост CAPEX (капитальных расходов) может произойти, в том числе за счет дивидендов», — предупредил эксперт.
«Факторами против выплаты могут стать решение перестраховаться от будущей неопределенности в отношении поставок в Европу и сильный ожидаемый рост капитальных расходов на новые потенциальные проекты, такие как «Пакистанский поток» и «Союз Восток», — согласен с коллегой Константин Асатуров.
Почему ЛУКОЙЛ отказался от выплаты дивидендов, а «Газпром» может их выплатить
Пока рынок ожидает решения «Газпрома» по дивидендам, ЛУКОЙЛ уже отложил выплату финальных дивидендов за 2021 год. Совет директоров принял решение с учетом «нестабильных условий ведения деятельности и ограничений в учетных и банковских системах».
«Мы связываем это с тем, что часть компании относится к иностранным юрисдикциям, поэтому в случае положительного решения по дивидендам средства просто не дошли бы отдельным инвесторам», — пояснил главный аналитик ПСБ Владимир Соловьев.
Эту точку зрения разделяет аналитик финансовой группы «Финам» Сергей Кауфман. Он подчеркнул, что совет директоров рекомендовал не отказываться от дивидендов, а отложить данное решение. Игорь Галактионов из «БКС Мир инвестиций» считает, что до конца года совет директоров ЛУКОЙЛа еще может рассмотреть вопрос по выплате финальных дивидендов за 2021 год.
В то же время нефтедобывающие компании могут быть более осторожны с выплатами дивидендов, чем «Газпром», так как поставки российской нефти в Европу сейчас под большим вопросом.
Страны Евросоюза пытаются согласовать шестой пакет антироссийских санкций, которые включали бы эмбарго на российскую нефть. Пока между ЕС и эмбарго стоит лишь Венгрия. Страна требует сделать для нее исключение либо компенсировать €15–18 млрд сопутствующих расходов.
«Венгрия очень сильно зависит от российской нефти и считает, что предложенный ей переходный период недостаточен», — отметил эксперт «БКС Мир инвестиций» Игорь Галактионов. Без согласия Венгрии пакет не может быть одобрен, так как правила Брюсселя требуют единогласия. Но работа по согласованию пакета санкций продолжается.
«В отличие от российского газа, который заменить поставками третьих стран в Европу в настоящий момент, как и в ближайшем будущем, невозможно, российская нефть не является такой безальтернативной для большинства европейских стран», — уверен Константин Асатуров. Он отметил, что страны ОПЕК, сланцевые производители в Северной Америке, а также игроки в Латинской Америке и Северной Африке могут со временем заместить российские сорта нефти в Европе.
При этом уход российских производителей нефти на Восток под большим вопросом, поскольку зависит не только от уровня спроса, но и от технической возможности транспортировки нефти. «Именно поэтому добыча нефти в России в определенных сценариях может действительно упасть на 15–20% к концу текущего года и потерять около трети в 2023-м, который уже не за горами. В этой связи выплата дивидендов российскими нефтяными компаниями не только за 2021-й, но и за 2022 год вызывает большие сомнения», — констатировал Асатуров.
По подсчетам ПСБ, около 85% выручки ЛУКОЙЛа по итогам 2021 года приходится на страны Евросоюза.
ЛУКОЙЛ выплачивает дивиденды дважды в год. Дивидендная политика предполагает выплату акционерам не менее 100% скорректированного свободного денежного потока ( FCF ). По итогам девяти месяцев 2021 года компания выплатила ₽340 на одну акцию, дивидендная доходность на тот момент составила 4,7%.
Тем не менее ранее руководство ЛУКОЙЛа подало заявление об отказе от моратория на возбуждение дела о банкротстве. Отказ от моратория позволяет нефтяной компании платить дивиденды и выкупать свои акции.
Если выплатят дивиденды — в фокусе отметка ₽300 за акцию «Газпрома»
Аналитик ФГ «Финам» Сергей Кауфман: «Полагаем, что в случае положительного решения по выплате дивидендов акции «Газпрома» могут вернуться в предкризисный диапазон ₽300–320».
Эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Игорь Галактионов: «Если на сегодняшней сессии акциям удастся закрепиться выше ₽260, то в ближайшие дни рост может продолжиться. Однако до появления определенности котировки вряд ли смогут подняться выше мартовского максимума в районе ₽279. Если решение по дивидендам будет принято, то котировки могут продолжить рост и подняться выше ₽300 за акцию. Следующей целью может выступить отметка ₽340, однако ее достижение уже будет зависеть от комментариев менеджмента и актуальной новостной повестки».
Главный аналитик ПСБ Владимир Соловьев: «Инвесторы уже сейчас частично закладывают положительное решение совета директоров по дивидендам в цену акций. Тем не менее, если решение окажется положительным, ралли в бумагах компании сохранится: котировки могут вырасти до ₽300 за акцию, при этом дивидендная доходность будет около 17%».
Главный аналитик «Открытие Инвестиции» по нефтегазовому сектору Алексей Кокин: «Акции «Газпрома» уже прибавили 8% с 17 мая и могут прибавить еще столько же в течение нескольких дней — при условии, что рынок считал вероятность выплаты дивиденда очень низкой».
Будет ли платить «Газпром» дивиденды в дальнейшем и сколько? Зависит от капзатрат
Прибыль «Газпрома», из которой рассчитываются дивиденды, в 2022 году будет зависеть от двух факторов — от динамики цен на газ и решения европейских стран покупать или не покупать российский газ, отмечают в «БКС Мир инвестиций».
На данный момент более 80% контрактов, заключенных компанией, привязаны к спот-ценам на европейских газовых хабах. С начала года стоимость июньского фьючерса на хабе TTF в Нидерландах выросла почти на 50% — до €94,175 за 1 МВт·ч, или более $1041 за тыс. куб. м по итогам торгов 17 мая (с учетом курса пары евро-доллар на этот день). При этом на пике 7 марта котировки поднимались на 235% — до $2458 за тыс. куб. м.
«Средние цены на газ за четыре месяца 2022 года даже выше, чем в рекордном четвертом квартале 2021 года. Если такой уровень цен продержится до конца года, что вполне возможно, прибыль компании покажет новый рекорд», — ожидают в «БКС Мир инвестиций».
С другой стороны, в течение года многие страны могут отказаться или сократить поставки газа из России, что будет негативно влиять на прибыль. В «БКС Мир инвестиций» считают, что оба фактора компенсируют друг друга и «прибыль «Газпрома» в 2022 году будет близка к уровням 2021 года или превысит ее на 5–10%». А это значит, что дивиденды за текущий год могут также оказаться в районе ₽50. Остается вопрос, будет ли компания их выплачивать, заключили эксперты.
Между тем на фоне планов Европы отказаться от поставок российского газа встает вопрос о перенаправлении экспорта на Восток. Сергей Кауфман из «Финама» отмечает, что по мере переориентации поставок в Китай капитальные затраты «Газпрома» будут расти. Поэтому даже если в 2022 году компания получит рекордную прибыль благодаря аномально высоким ценам на газ, «вероятность снижения нормы выплат повышается».
Тем не менее «даже при норме выплат в 25% от скорректированной прибыли по МСФО дивиденды около ₽40–50 на акцию по итогам 2022 года возможны», — считает аналитик.
«Альтернатив российскому газу для стран ЕС на данный момент нет, — сказал «РБК Инвестициям» главный аналитик ПСБ Владимир Соловьев. — СПГ не сможет в достаточном объеме компенсировать российские поставки газа ввиду отсутствия необходимой инфраструктуры. Более того, часть газохимических предприятий ориентирована именно на российский трубопроводный газ».
По мнению эксперта, благодаря сильному спросу на энергоресурсы высокие цены на газ могут сохраниться достаточно долго. А это обеспечит «Газпрому» устойчивые денежные поступления и позволит выплачивать дивиденды в дальнейшем.
Рекомендуем наш аккаунт в сети «ВКонтакте» — оперативный контент об инвестициях, много видео и полезных лайфхаков
Свободный денежный поток. Средства, оставшиеся у компании после уплаты всех операционных расходов. Аналитический показатель, указывающий на объем прибыли до вычета расходов по выплате процентов, налогов, износа и амортизации. Несмотря на свою популярность, комиссия по ценным бумагам США (SEC) не считает его частью Общепринятых Принципов Бухгалтерского Учёта (GAAP). Инвестиции — это вложение денежных средств для получения дохода или сохранения капитала. Различают финансовые инвестиции (покупка ценных бумаг) и реальные (инвестиции в промышленность, строительство и так далее). В широком смысле инвестиции делятся на множество подвидов: частные или государственные, спекулятивные или венчурные и прочие. Подробнее Дивиденды — это часть прибыли или свободного денежного потока (FCF), которую компания выплачивает акционерам. Сумма выплат зависит от дивидендной политики. Там же прописана их периодичность — раз в год, каждое полугодие или квартал. Есть компании, которые не платят дивиденды, а направляют прибыль на развитие бизнеса или просто не имеют возможности из-за слабых результатов. Акции дивидендных компаний чаще всего интересны инвесторам, которые хотят добиться финансовой независимости или обеспечить себе достойный уровень жизни на пенсии. При помощи дивидендов они создают себе источник пассивного дохода. Подробнее
Автор статьи
Читайте также: